金融观察/关税战博弈 美经济还能“例外”吗？\邓 宇

　　图：特朗普政府所发动的“关税战”，已经为美国制造了信任赤字。

　　特朗普政府推出“对等关税”以来，中美之间进行了四轮谈判，虽有稳定预期，但也存在波折。短期而言，中美两大经济体的贸易往来仍维系且规模较大，很难完全“脱钩”，任何一方的不确定性都会对全球经济和贸易带来难以预测的挑战。

　　从经济数据来看，美国经济的疲软态势和市场的下行压力在增加，“关税战”的反噬效应积聚，反映在美国债务风险的剧增，以及经常账户赤字的持续扩大。中长期看，“关税战”或衍生出的“贸易战”仍有扩大化的潜在风险，大国博弈和地缘政治风险可能有增无减。需要思考，全球经济和贸易体系将如何适应高度不确定性的压力测试？

　　IMF料美经济增速放缓

　　美国经济正在承受“苦果”。国际货币基金组织（IMF）预计2025年美国经济的增速将放缓至2%，2026年将稳定在2.1%，这一预测意味着美国的经济增长与2024年相比将显著放缓，主要原因在于政策不确定性增加、贸易壁垒增加及劳动力和就业增长放缓。

　　近期，美国联储局发布最新经济形势调查报告（即“褐皮书”）显示，受加征关税影响，2025年9月初到10月中旬美国所有联邦储备区物价继续上涨。许多联邦储备区报告预计，经济不确定性加剧将拖累经济活动。有联邦储备区报告明确指出，政府长期“关门”将给经济增长带来下行风险。

　　劳动力市场方面，“褐皮书”显示各地区、各行业劳动力需求普遍低迷。大多数联邦储备区报告称，由于需求疲软、经济不确定性加剧和对人工智能技术投资增加，更多雇主通过裁员和自然减员的方式减少员工人数。由于近期移民政策变化，多地酒店业、农业、建筑业和制造业出现劳动力供应紧张状况。全美商业经济协会（NABE）最新发布的调查报告预计，2025年失业率将上升至4.5%，虽然低于6月预测的4.7%，但仍显示出就业增长的乏力。

　　“美国例外论”能否继续维系？从三组数据来观察：一是财政高赤字的难以为继。截至2024年底，美国对世界其他国家的淨负债高达26万亿美元，相当于国内生产总值（GDP）的90%。美国国会预算办公室（CBO）估算显示，2025财年联邦政府总收入增长了3080亿美元，增幅为6%，但总支出也同步增长了3010亿美元，增幅为4%。其中，公共债务的利息支出成为推动开支上涨的关键因素，其年度总额历史上首次超过1万亿美元。近期因美国参议院先后否决两党拨款法案，美国联邦政府近七年以来再次“关门”。

　　二是经常住户赤字激增。IMF发布2025年《外部部门报告》显示，美国经常账户赤字从2023年的0.9万亿美元扩大到2024年的1.13万亿美元。虽然美国商务部最新发布的数据显示，第一季度经常账户赤字数据经修正后为4398亿美元，仍处于历史高位。

　　三是“资本避风港”地位动摇。2024年底外国机构仅持有约31%的美债（总额28.55万亿美元），较2008年近60%的高点持续下滑；短期国库券市场份额跌破20%，十年内降幅超过一半。美国财政部公布的国际资本流动报告（TIC）数据显示，2025年上半年，美国国际资本淨流入规模较2024年下半年下降20.7%。

　　政策负面效应持续发酵

　　自特朗普政府实施对等关税政策以来，美国关税收入大幅增加，但政策本身的负面效应仍在持续发酵，包括随时可能重启的高关税。2025年上半年，美国的实际经济增长率仅略高于美国经济分析局2024年11月预测的一半，而核心通胀率则比预测高出约三分之一。

　　特朗普政府主动推进关税谈判进程及通过各种方式暂缓高关税，或许在于避免关税政策对美国经济的重创，“对等关税”的副作用预计将在下半年进一步显现，可能加速贸易和金融体系的“去美国化”。

　　发展中国家通常有丰富的自然资源和劳动力资源，并且在某些领域具有竞争优势。通过南南贸易，发展中国家可以相互学习、共享技术和经验，从而促进各自的经济增长和发展。中国海关总署公布数据显示，2025年前三季度，中国对共建“一带一路”国家进出口增长6.2%，占进出口总值的51.7%；同期出口美国的金额为3172.2亿美元，较去年同期的3811.4亿美元下降。

　　全球经济互联深嵌，构建了最具效率的分工网络，“关税战”试图打破这种平衡，极具破坏性且引发产业链和供应链的供需失衡，抬高了贸易成本。理解中美“关税战”博弈，其中半导体和稀土是两个关键变量。具体来看：

　　一是半导体市场份额上升。最新数据显示，2025年第二季度中国半导体设备销售额达到113.6亿美元，虽然同比小幅下滑2%，但环比增长11%，以约34.4%的市场份额继续保持全球第一大半导体设备市场的地位。在全球半导体产业格局深度调整的背景下，中国半导体设备市场依然保持着强大的韧性和增长潜力，为产业链自主可控提供了重要支撑。

　　二是稀土全产业链自主可控。当前，中国的稀土行业在全球范围内占据了69%的冶炼分离产能以及90%以上的精加工产能。中国掌握全球稀土90%以上处理能力的核心在于“技术领先的分离工艺＋一体化协同系统＋成熟工业集群＋低电价与冶金副产资源协同利用＋政策集中控制能力”，其主导地位大概率将会延续。基于此，特朗普第二任期极力推行的“对等关税”政策或将收效甚微。

　　总的来看，2018年中美“贸易战”以来，中国经济展现极强的韧性和优势，经受住了包括“贸易战”、俄乌冲突、新冠疫情及“关税战”等连续重大不确定性挑战。中国的优势在于制度创新、超大市场、超强产能和科技创新的系统集成，因而将推动2025年中国经济有望增长5%左右，同时出口货物贸易顺差预计有望续创新高，未来这些优势将不断放大，为中国经济转型升级创造积极条件。

　　展望未来，尽管“关税战”仍在发酵，“关税战”博弈加剧，但中国的应对政策工具箱充足，一方面将提振消费内需置于首要任务，并全面部署稳外资外贸行动，另一方面，将进一步深化改革和扩大开放，坚持“做好自己的事”，精准有效实施宏观政策，促进经济和贸易稳定增长，为全球经贸发展注入更多确定性。

　　宽松金融环境掩盖疲软趋势

　　讨论“关税战”前景不能脱离经济基本面，特朗普延续上一任期“美国优先”政策导向，意在通过发起“对等关税”政策一方面增加美国关税收入，从而弥补财政赤字，但规模仍然十分有限，尚难以覆盖每年超万亿美元的财政利息负担。与此同时，特朗普以关税为胁迫工具，迫使其他国家增加对美国的投资，无疑是“霸权”作风，引发了巨大的争议。

　　短期看，“关税战”博弈将持续发酵，但预期大体缓和，升级措施不利于美国政府关税谈判；中长期看，大国博弈和竞争不大可能减弱，依照特朗普及政府团队的意图，通过胁迫和制造紧张气氛的目的还是在于增加谈判筹码，但实际效果在减弱，由于政策摇摆导致互信机制被削弱，因而决定了关税谈判的曲折。

　　IMF认为，关税政策全部影响“还没有完全显示出来”。在美国，企业利润被压缩可能抬高价格，带来新的通胀压力，宽松的金融环境掩盖了“疲软趋势”。从近段时间以来，特朗普政府虽然陆续达成一些关税协议，但能否维系且存在变数。一方面是这些关税协议的具体目标并非短期能够实现，而特朗普的任期也只剩三年；另一方面是有关谈判的进程不一致，而且关税政策高度不确定，潜在风险加大。

　　当前阶段，美国政府发动的“关税战”已经制造了信任赤字，而在美国面临财政高赤字和经常账户高赤字的严峻挑战面前，特朗普政府团队愈发难以承受“关税战”升级的反制和反噬。

　　（作者为上海金融与发展实验室特聘研究员。文章仅代表个人观点）