金融观察/关税战重构国际货币体系\邓 宇

　　图：“关税战”后国际货币体系将加快“去美元化”的进程。

　　“关税战”阴霾下，美元的衰退不可避免，美元指数的快速下跌和美国中长期国债收益率的迅速飙升即是明证。随着“去美元化”加速，更大规模的本币结算、非美元强势货币的逐渐崛起，以及中央银行数字货币（CBDC）的研发测试提速，反映了国际货币体系的重构趋势。

　　数据显示，截至2024年末，美国政府债务占国内生产总值（GDP）的比重上升至120%左右，美元在全球已分配外汇储备份额的比重则下降至57%左右，2000年末美元的份额高达71%。与此同时，全球美元资产及其债务的货币结构也将发生深刻变化。

　　美元衰落两大原因

　　以美元为主导的国际货币体系是“二战”雅尔塔体系的历史产物，在1970年代美元和黄金脱钩所构筑的“布雷顿森林体系2.0”为美元的衰落也埋下了伏笔。近年来，美元在持续走强的同时，地位却呈相对衰退趋势，主要有两方面的原因：

　　一是两次危机对美元产生了较大的负面影响。2008年金融危机和2020年新冠危机期间，诸多乱象凸显了美国政治经济脆弱性的一面，包括国内民主政治的衰败、种族和利益阶层的撕裂、金融与实体经济的严重背离、货币政策政治化风险、财政赤字货币化风险等。国际货币基金组织（IMF）统计显示，2008年国际金融危机后，美元在全球外汇储备中的年均占比从当年的63.37%，连续三年呈缓慢下降态势，直到2012年才开始缓慢上升；新冠危机期间，美元在全球外汇储备中的占比从2020年一季度的61.79%降至四季度的59.02%。

　　两次危机深刻反映出以美元主导国际货币体系所存在的不可调和的矛盾，长期依赖美元将付出更高的成本代价。如今美国以“对等关税”威胁同世界“脱钩”已经产生了持久的负面效应。美国的商品出口和进口在全球的比重也在下降，截至2023年二者的比重分别为8.5%和13.1%。相反，新兴国家贸易规模和份额快速上升，非美元支付结算的份额也随之提升。

　　二是世界其他主要货币的崛起。除了美元自身地位的相对衰退，世界其他主要货币的崛起势头正在加强。以欧元区和中国为代表的主要经济体发展迅速，基于其庞大的经济规模、支付结算份额以及贸易领域的重要影响力，欧元和人民币对美元的替代性作用日益凸显。根据环球银行金融电信协会（SWIFT）最新数据，2025年3月，欧元占比升至37.13%，人民币占比升至2.2%，分别为全球第二大和第五大国际支付货币。

　　由于美国关税和贸易政策的不确定性上升，美元资产的风险敞口扩大，新兴国家官方机构及企业转向非美元货币结算的趋势加快，外汇储备资产日益多元化。不完全统计，俄罗斯央行储备资产美元的占比不足10%，欧元、黄金及人民币的比重上升，印度央行外汇储备美元资产的占比从2018年的65%下降至2024年的52%。

　　国际体系的三类变迁

　　其一，美国债务体系的“无解”加剧“特里芬难题”。美国财政部最新数据显示，2025财年上半年（2024年10月至2025年3月）联邦财政赤字达1.3万亿美元，为美国历史上第二高的同期赤字纪录，仅次于2021财年上半年的1.7万亿美元。美国联邦政府债务规模不断攀升的同时债务利息支出规模也在持续扩大，巨额财政赤字对美元的信用及未来价值构成巨大威胁。国际金融协会（IIF）发布报告指出，关税及美国政府效率部（DOGE）削减开支的举措无法为大规模减税提供资金来源，预计美国国债的发行量将急剧增加。

　　2024年11月，美国白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬．米兰撰写的《重构全球贸易体系用户指南》提出，美国面临的核心问题之一源于美元作为全球主要储备货币的特殊地位，这导致美元长期被高估，进而损害了美国制造业的竞争力并加剧了贸易逆差，即“特里芬难题”。但该问题至今并未有解决的出路，而诉诸“对等关税”显然产生适得其反的结果，加剧了“特里芬难题”，削弱美元的稳定性。世界银行研究预测，2030年美元的国际储备货币份额可能下降至50%左右。截至2024年末，外国投资者持有美国国债的比例从高峰时的55%下降至24%。

　　其二，“关税战”及美国“脱钩”催生“去美元”浪潮。美国制造“脱钩断链”风险，同时推行“长臂管辖”威胁到全球金融安全，本轮史无前例的“关税战”更加快全球范围内的“去美元化”浪潮。过往案例充分揭示了美元霸权的溢出风险，比如2012年美国联合欧盟将伊朗从SWIFT系统中剔除，使得伊朗无法使用美元、欧元及其他国际货币进行跨境交易。由于新兴国家普遍面临金融制裁及次级制裁风险，“去美元化”的需求更大，表现在替代美元的本币结算规模逐渐扩大，以及更高效率、安全性更强的中央银行数字货币（CBDC）发展明显加快，不少国家寻求搭建独立于美元之外的国际支付结算体系，以规避美元结算系统的安全风险，以及可能遭遇的制裁风险。

　　2023年中俄双边贸易中本币结算比例超过90%，中国与东盟、欧盟的本币结算比例分别达到38%、34%。鉴于美元资产的风险增加，新兴国家大幅增持黄金储备，世界黄金协会的数据，近三年来，全球央行年购金量达1000吨，其中大部分是新兴国家的央行。虽然“关税战”有所缓和，但“美国优先”战略对全球经贸体系仍构成巨大威胁，美元的不稳定和美债的不可控风险仍存，“去美元化”将加快从区域延伸到全球范围，而且“关税战”削弱了美元的地位和信用，未来“去美元化”将可能加速从量变走向质变。

　　其三，全球经贸体系的变革将加速货币体系重构的进程。2008年美国爆发金融危机以来，全球各国开始重新审视以美元为中心的世界金融秩序稳定性的问题。数次经济与金融危机的发生绝非偶然，突出地表现了国际金融体系脆弱性和复杂性，更加折射了以美元为主导的国际货币体系的内在矛盾。

　　全球化的发展将全球的金融市场融合连接，一方面带来了金融的国际化合作，促进了经济和贸易的快速兴起，国际金融的互联互通程度日益提升，带动了整个国际金融秩序向开放便利、合作共赢的趋势发展；但另一方面，发达国家与新兴国家在国际金融体系建设、风险管理机制和技术层面严重不对称，而且发达国家设立的旧国际金融制度和出台的货币政策，极易引发全球金融风险，导致新兴国家金融市场的风险剧增。

　　因此，只有改革现有的国际金融秩序、提高新兴国家在国际货币基金组织、世界银行的话语权，加强全球货币政策的协调机制，才能有效维护金融市场的稳定、防范系统性金融风险，已成为越来越多国家的共识。从全球经贸的增长来看，新兴国家逐渐在体量规模上占据更大的国际份额，跨境支付结算的需求更大，严重依赖美元支付系统正面临严峻的风险挑战，未来迫切需要加快国际货币体系重构，非美元资产的占比有望上升。

　　加快“去美元化”进程

　　“特里芬难题”至今仍未解决，表明美元在国际货币体系的内在矛盾不可调和，“米兰报告”所指的解决方案可谓“病急乱投医”，美国的商品贸易逆差不断攀升，同时美国债务赤字持续扩张，而美元利率较长时间内仍维持在高点，意图通过“对等关税”来扭转“双赤字”问题制造了美元更严峻的困境。

　　归纳来看，“关税战”后国际货币体系将可能出现两方面的变化：一方面，“去美元化”的进展将加快，更多创新的跨境支付结算系统和技术将催生更多元化的国际货币体系，包括全球储备货币结构的调整（比如黄金储备的大幅增加）、新兴国家货币地位的上升，以及另类货币资产价格的上涨等；另一方面，美元资产的重构将引发新的不确定性风险，主要原因在于美元深嵌国际金融、大宗商品和银行体系，“去美元化”的过程还需要完善非美元货币的信用体系，也将面临现实的困境，比如黄金储量的有限性、CBDC跨境应用的监管风险等。

　　（作者为上海金融与发展实验室特聘研究员。本文仅代表个人观点）