一点灵犀/美股大涨背后的资金分歧\李灵修

　　图：关税战掀起后，机构投资者沽售美元资产，私人投资者却积极入市捞底，两者操作可谓南辕北辙。\AI制图

　　中美经贸高层会谈结果超预期，叠加4月美国通胀降温，刺激美股迎来大涨。但与此同时，美元美债却进一步走弱，打破了市场惯例。这背后或反映出，散户与机构之间对于后市出现了明显分歧。

　　从中美达成的协议来看，双方取消了4月8日及之后的报复性关税，并将对等关税中的24%暂停90天。瑞士会议结束后，美国对华关税从145%降至30%，其中20%的“芬太尼关税”有望通过两国进一步磋商，不排除短期内降低或减免的可能。

　　美元美债意外走低

　　相比于稍早公布的美英贸易协议，中国没有做出购买美国商品、增加对美投资等实质性“让步”。上周六（5月10日），笔者撰文《特朗普关税谈判“露出马脚”》指出，随着美国经济压力显现，特朗普急于想从“对等关税”议题中脱身。这也成为了今次谈判结果超预期的最大诱因。

　　中国在美国掀起关税战后，采取对等反制的强硬策略，最终在协商中取得重大进展，这对其他国家也形成了一定示范效应。在中美发布经贸会谈联合声明数小时后，印度也宣布对部分美国商品征收关税，以回应美国对印度钢铁和铝制品加征关税。此外，日本首相石破茂在多个场合表态强硬，声称日本将持续要求美方彻底取消关税。

　　关税战缓和的消息极大刺激了市场情绪，美国三大指数均现大涨。其中，纳指两日内累升6.03%，标普500走高4%，道琼斯指数升2.16%。但美债、美元走势背离，反而进一步走软。美国30年期国债收益率逼近5算大关。通常情况下，美债收益率上升时，美元也应该走强。今次诡异的市场表现，或反映出外资对于美元的信心产生了动摇。抛售多年累积的美元资产时引发一波美元抛售浪潮。

　　机构减持散户抄底

　　笔者5月8日撰文《亚币飙升因“海湖庄园协议”？》曾指出，亚洲出口导向型经济体多年来对美贸易顺差，出口商手持大量盈余没有结汇，金融机构超配美元资产缺乏对冲。如果未来贸易格局生变，上述群体会抛售美元后回流增持本币。

　　除了非美资金与美国资金出现分歧，市场上的散户与机构投资者也有着南辕北辙的操作。从数据上看，二者自今年2月份就开始显著背离（见配图）。特别是在特朗普公开唱好后，个人投资者争相入市抄底。

　　美国银行上月进行调查显示，164位机构投资者持有的美股淨敞口在两个月内下降了53个百分点，为有史以来的最大跌幅。但摩根大通的数据表明，从特朗普宣布所谓对等关税到4月16日，个人投资者淨买入价值210亿美元的股票和ETF，与基金经理的普遍唱淡形成鲜明对比。

　　此外，外资大行近期也都发布了看空报告。花旗银行本周发布研报称，特朗普原计划通过政府效率部（DOGE）削减财政支出，同时加征关税增加财政收入，但两者在实施过程中出现了严重混乱，导致政策迅速撤回或逆转。虽然这对风险资产是利好，但也意味着美国政府将面临比预期更庞大的财政赤字，未来主导市场的叙事将从关税问题转向财政风险。